文/樂居財(cái)經(jīng) 靳文雨

很多知名品牌服裝公司所生產(chǎn)的高檔服裝，都選用了一種叫做賓霸的里布。

賓霸又叫銅氨絲面料，它是以棉花中的棉籽絨為原料，采用先進(jìn)的技術(shù)精紡而成的，所以賓霸里布屬天然環(huán)保里布，對(duì)皮膚不會(huì)造成任何傷害。此外，該面料不僅能夠吸濕排汗，保持服裝穿著時(shí)的舒適度，也擁有優(yōu)越的抗靜電能力。

(資料圖片)

酮氨絲是由日本旭化成公司研制生產(chǎn)的，所以用該公司生產(chǎn)的賓霸紗織成的里布才是真正的賓霸里布。

目前，由于追求個(gè)性的中國(guó)成衣廠商不斷追求生產(chǎn)高品質(zhì)的商品，賓霸里布在我國(guó)的銷量也處于不斷增長(zhǎng)的趨勢(shì)。而在里布領(lǐng)域，牦?？毓墒琴e霸里布國(guó)內(nèi)唯一的生產(chǎn)商。日本旭化成不僅是其子公司宜陽(yáng)賓霸的股東，并且還是其用于生產(chǎn)的原材料銅氨絲纖維的獨(dú)家供應(yīng)商。

5月31日，牦?？毓筛铝松鲜猩暾?qǐng)審核動(dòng)態(tài)，其IPO申請(qǐng)已獲得北交所受理。保薦人為甬興證券有限公司。

本次IPO，牦牛控股擬募資1.19億元，其中9497.63萬(wàn)元用于年產(chǎn)1200萬(wàn)米高端服裝里布坯布完善產(chǎn)業(yè)鏈織造項(xiàng)目，2361.86萬(wàn)元用于研發(fā)中心建設(shè)項(xiàng)目。

隨著業(yè)務(wù)發(fā)展和經(jīng)營(yíng)規(guī)模擴(kuò)大，近幾年，牦?？毓傻臓I(yíng)收、毛利率均呈現(xiàn)不斷上升的趨勢(shì)。不過，其銷售費(fèi)用也在上漲，加之研發(fā)投入的增加，使得期間費(fèi)用也逐年增加。另外，應(yīng)收賬款高企、存貨規(guī)模增加等，也成為其生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)的阻礙。

一、IPO前收購(gòu)子公司少數(shù)股東股權(quán)，81歲老母親持股疑云

遞表前，張國(guó)君持有牦牛控股7.69%股份，并通過持有均誠(chéng)投資60%的股權(quán)，間接控制公司12.82%的股份，即張國(guó)君實(shí)際上控制公司20.51%的股份。王瑤琴持有公司25.08%股份，張國(guó)賽持有公司10.25%股份，張帥君持有公司0.71%股份。

王瑤琴與張國(guó)君、張國(guó)賽、張帥君系母子關(guān)系，四人合計(jì)直接或間接控制公司56.55%的股份。所以四人為牦?？毓傻膶?shí)控人。

從履歷來(lái)看，大兒子張國(guó)君在1984年1月開始擔(dān)任寧波牦牛服裝輔料有限責(zé)任公司廠長(zhǎng)，直至1988年4月，又開始擔(dān)任公司總經(jīng)理，與服裝輔料打交道的時(shí)間最久。而后張國(guó)賽、張帥君開始在宜科科技、萊龍寶馬、宜陽(yáng)賓霸等關(guān)聯(lián)公司任職。

幾位家屬中，老母親王瑤琴持有公司最多的股份，為25.08%。她于1942年出生，如今已經(jīng)81歲。小學(xué)學(xué)歷的她，自1968年起，就一直在鄞縣橫溪區(qū)機(jī)電站擔(dān)任普通職員，一干就是22年，直至退休，期間并未與牦?？毓僧a(chǎn)生交集。

老三張帥君在牦?？毓芍谐止勺钌伲瑑H有0.71%。但是，自2016年1月起，他就在牦牛有限擔(dān)任董事長(zhǎng)、總經(jīng)理，2020年7月，牦牛有限整體變更為股份有限公司，其又繼續(xù)擔(dān)任董事長(zhǎng)、總經(jīng)理。

王瑤琴和張帥君手中有部分股份來(lái)自于定向發(fā)行。招股書披露，2021年4月，牦?？毓上驈垘浘?3名自然人定向發(fā)行了201萬(wàn)股新股，發(fā)行價(jià)格為5.67元/股，認(rèn)購(gòu)金額1139.67萬(wàn)元并申請(qǐng)公司股票在全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)創(chuàng)新層掛牌交易。

此次發(fā)行后，牦牛控股的注冊(cè)資本增加至3361萬(wàn)元。而在2021年12月28日，牦?？毓梢渤晒炫菩氯?。

2022年5月，牦?？毓捎侄ㄏ虬l(fā)行了共539.6萬(wàn)股股份，向8名自然人發(fā)行股份并支付現(xiàn)金購(gòu)買其持有的標(biāo)的資產(chǎn)智友惠合計(jì)44.43%股權(quán)，向19名自然人發(fā)行股份并支付現(xiàn)金購(gòu)買其持有的標(biāo)的資產(chǎn)財(cái)智博匯合計(jì)85.99%股權(quán)。

該次發(fā)行價(jià)格為7.73元/股，認(rèn)購(gòu)金額4171.10萬(wàn)元，王瑤琴等 27名自然人投資者以股權(quán)方式認(rèn)購(gòu)。此后公司注冊(cè)資本又增加至3900.60萬(wàn)元。招股書中并未披露具體的股權(quán)認(rèn)購(gòu)數(shù)額，但以發(fā)行前的總股本3900.6萬(wàn)股來(lái)算，539.6萬(wàn)股股份約占公司股份數(shù)為13.8%。王瑤琴手中股份為何能占到25.08%，是此前本身就有持股，還是股權(quán)代持？并未有更多信息披露。

值得關(guān)注的是，牦?？毓赏ㄟ^購(gòu)買智友惠、財(cái)智博匯股份進(jìn)而購(gòu)買子公司宜陽(yáng)賓霸、萊龍寶馬少數(shù)股東股權(quán)，這兩家子公司舉足輕重。張國(guó)君親任宜陽(yáng)賓霸董事長(zhǎng)，該公司由牦?？毓沙止?5.00%，旭化成貿(mào)易持股25.00%；萊龍寶馬由牦?？毓扇Y持有。2022年，兩家公司分別實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)3046.25萬(wàn)元、719.88萬(wàn)元，占牦?？毓僧?dāng)期凈利潤(rùn)的76.4%。

而在本次發(fā)行前，除實(shí)際控制人王瑤琴、張國(guó)君、張國(guó)賽外，直接持有公司5%以上股份的股東為均誠(chéng)投資、穆泓，分別持股12.82%、7.69%，間接持有公司5%以上股份的股東為張婧超，其持有均誠(chéng)投資40%股份。其中張國(guó)君和張婧超為父女關(guān)系。

二、凈利潤(rùn)異常波動(dòng)，研發(fā)投入拉高期間費(fèi)用

牦?？毓墒且患腋邫n服裝輔料專業(yè)化制造企業(yè)，主要從事高端服裝輔料及工業(yè)用布的研發(fā)、生產(chǎn)與銷售。

據(jù)樂居財(cái)經(jīng)《預(yù)審IPO》查閱，服裝輔料是指除了服裝面料之外的所有服裝材料的總稱。服裝輔料按功能和應(yīng)用部位劃分包括：服裝里料、服裝絮料、服裝襯料、服裝墊料、線帶類材料、緊扣材料和商標(biāo)。服裝輔料中占據(jù)較大比例的是紡織品，如里料、襯料、填充料、襯墊材料、繩線花邊等。

2020年-2022年（下稱“報(bào)告期內(nèi)”），牦牛控股的營(yíng)業(yè)收入分別為1.87億元、2.19億元、2.78億元，凈利潤(rùn)分別為8833.94萬(wàn)元、2871.07萬(wàn)元及4930.59萬(wàn)元。營(yíng)收呈逐年增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)，凈利潤(rùn)則存在波動(dòng)。

報(bào)告期內(nèi)，公司銷售收入主要來(lái)源為里布業(yè)務(wù)、襯布業(yè)務(wù)及工業(yè)用布業(yè)務(wù)，其中賓霸里布、黑炭襯、工業(yè)用布為主要產(chǎn)品。該類產(chǎn)品銷售收入占主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的比重分別為92.39%、95.72%和95.86%。

值得一說(shuō)的是，牦?？毓筛叨朔b里布的主導(dǎo)產(chǎn)品賓霸里布，是以銅氨絲纖維為原料，通過國(guó)內(nèi)超高技術(shù)水平的自動(dòng)化織造及染整生產(chǎn)線，生產(chǎn)的高端里布產(chǎn)品。該產(chǎn)品已經(jīng)打開國(guó)內(nèi)品牌服裝市場(chǎng)，雅戈?duì)枴⒑懼?、?bào)喜鳥等國(guó)內(nèi)知名品牌均為賓霸里布的用戶。

報(bào)告期各期，公司的里布業(yè)務(wù)和襯布業(yè)務(wù)毛利占綜合毛利總額的比例分別為94.38%、95.15%和95.29%，其變動(dòng)決定了公司主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率呈增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，分別為27.41%、27.48%、30.12%。

不過，高毛利之下，里布和襯布業(yè)務(wù)的銷售費(fèi)用也高。報(bào)告期內(nèi)，牦牛控股的銷售費(fèi)用分別為287.94萬(wàn)元、351.12萬(wàn)元、405.16萬(wàn)元，占營(yíng)收的比重分別為1.54%、1.6%、1.46%。

除此之外，2022年該公司還產(chǎn)生了500.97萬(wàn)元的研發(fā)費(fèi)用，也直接拉高了期間費(fèi)用。報(bào)告期內(nèi)，牦?？毓傻钠陂g費(fèi)用合計(jì)為1724.72萬(wàn)元、2203.83萬(wàn)元和2446.37萬(wàn)元，呈逐漸增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)，占同期營(yíng)業(yè)收入的比例分別為9.23%、10.05%、8.81%。

三、供應(yīng)商集中度高，且與第一大供應(yīng)商構(gòu)成關(guān)聯(lián)交易

招股書顯示，牦?？毓勺鳛榭毓善脚_(tái)，主營(yíng)業(yè)務(wù)主要由公司下屬控股子公司負(fù)責(zé)。其中里布業(yè)務(wù)生產(chǎn)涉及宜陽(yáng)賓霸和宜新織造，由宜新織造完成織造生產(chǎn)流程，宜陽(yáng)賓霸完成印染及后整理流程；襯布業(yè)務(wù)生產(chǎn)涉及萊龍寶馬和萊國(guó)毛紡織，由萊國(guó)毛紡織完成紡紗及織造生產(chǎn)流程，萊龍寶馬完成后整理流程；工業(yè)用布的生產(chǎn)由宜新織造完成。

在生產(chǎn)的過程中，也涉及原材料的采購(gòu)問題。其中萊龍寶馬采購(gòu)的主要原材料為棉紗、山羊毛、綿羊毛、粘膠、滌綸等；宜陽(yáng)賓霸主要采購(gòu)銅氨絲纖維、染料等，其中銅氨絲纖維向日本旭化成采購(gòu)；宜新織造負(fù)責(zé)里布坯布和工業(yè)用布的生產(chǎn)和銷售，主要采購(gòu)除賓霸里布所需銅氨絲纖維以外的原材料。

報(bào)告期內(nèi)，牦牛控股采購(gòu)最多的原材料為再生纖維，采購(gòu)金額分別為4570.25萬(wàn)元、7703萬(wàn)元、9285.8萬(wàn)元，占采購(gòu)總額的比重分別為64.5%、76.9%、72.49%。

樂居財(cái)經(jīng)《預(yù)審IPO》注意到，報(bào)告期內(nèi)，公司向前五名供應(yīng)商采購(gòu)金額占當(dāng)期采購(gòu)總額的比例分別為63.10%、73.82%和72.97%，供應(yīng)商集中度較高。

其中，日本旭化成及其子公司旭化成上海等供應(yīng)的銅氨絲纖維是牦?？毓僧a(chǎn)品賓霸里布的主要原材料，且該公司是全球范圍內(nèi)銅氨絲纖維的獨(dú)家供應(yīng)商。牦牛控股向其采購(gòu)的金額占當(dāng)期采購(gòu)總額的比例分別為41.04%、59.87%和43.09%，占比較高。

牦牛控股在招股書中也提到，如果未來(lái)公司主要供應(yīng)商出現(xiàn)經(jīng)營(yíng)困難，發(fā)生無(wú)法與公司持續(xù)合作或無(wú)法及時(shí)、足額、保質(zhì)地供應(yīng)原材料的情況，則將對(duì)公司生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)產(chǎn)生不利影響。

值得注意的是，日本旭化成的子公司旭化成貿(mào)易，還是牦牛控股重要子公司宜陽(yáng)賓霸的少數(shù)股東，持股25%。所以二者間的往來(lái)構(gòu)成關(guān)聯(lián)交易。

四、應(yīng)收賬款高企，存貨規(guī)模不斷攀升

報(bào)告期內(nèi)，牦?？毓傻膽?yīng)收賬款分別為3925.08萬(wàn)元、4767.1萬(wàn)元、5367.8萬(wàn)元，隨著業(yè)務(wù)發(fā)展和經(jīng)營(yíng)規(guī)模擴(kuò)大，其應(yīng)收賬款呈逐年上升的趨勢(shì)。應(yīng)收賬款占流動(dòng)資產(chǎn)的比例分別為16.87%、18.26%和20.65%。

值得一提的是，其來(lái)自第一大客戶堇海紡織的應(yīng)收賬款占比最多，分別為497.19萬(wàn)元、772.8萬(wàn)元、1014.16萬(wàn)元，占應(yīng)收賬款期末余額合計(jì)數(shù)的比例分別為11.98%、15.36%、19.93%。壞賬準(zhǔn)備分別為24.86萬(wàn)元、38.64萬(wàn)元、50.71萬(wàn)元。

報(bào)告期內(nèi)，牦?？毓傻拇尕浺?guī)模也較大，截至各報(bào)告期末，公司存貨賬面價(jià)值分別為6927.15萬(wàn)元、6489.76萬(wàn)元和6681.52萬(wàn)元，占公司流動(dòng)資產(chǎn)比例分別為29.77%和24.86%和25.70%。其中，原材料的賬面價(jià)值分別為3258.75萬(wàn)元、3624.13萬(wàn)元、2680.1萬(wàn)元，占比最大。

五、關(guān)聯(lián)方多次資金拆借，關(guān)聯(lián)采購(gòu)占比超三成

樂居財(cái)經(jīng)《預(yù)審IPO》注意到，報(bào)告期內(nèi)，牦?？毓沙c日本旭化成及其子公司構(gòu)成關(guān)聯(lián)交易外，還與參股公司牦牛襯料、重要子公司宜新織造的少數(shù)股東新星織造、新星織造的控股股東新星銷售等多家關(guān)聯(lián)公司存在經(jīng)常性關(guān)聯(lián)交易。

其中，關(guān)聯(lián)銷售占公司營(yíng)業(yè)收入的比例分別為5.82%、4.67%、8.06%，公司向關(guān)聯(lián)方合計(jì)采購(gòu)金額分別為3841.25萬(wàn)元、6686.22萬(wàn)元和6314.00萬(wàn)元，占當(dāng)期營(yíng)業(yè)成本的比重分別為28.32%、42.05%和32.53%。

牦?？毓杀硎荆@些銷售及采購(gòu)均為正常的市場(chǎng)化交易行為，交易價(jià)格采用市場(chǎng)化定價(jià)方式協(xié)商確定。

不過，需要注意的是，偶發(fā)性關(guān)聯(lián)交易披露顯示，這些關(guān)聯(lián)公司曾與牦?？毓纱嬖谫Y金拆借的情形。

其中美宣紡織品（牦?？毓傻膮⒐晒荆⑼徔棌S（牦牛有限曾經(jīng)持股5%以上的股東）在2017年分別向牦?？毓刹鹑肓?50萬(wàn)元、240萬(wàn)元，宜科控股（實(shí)控人張國(guó)君控制）拆出了177萬(wàn)元。此外，新星織造則在2018年11月及2019年2月，兩次拆出了合計(jì)1600萬(wàn)元。

六、曾兩次受到行政處罰

報(bào)告期內(nèi)，牦?？毓杉捌渥庸敬嬖谶`法違規(guī)的情況。

去年9月，牦牛控股曾因未與承包單位簽訂專門的安全生產(chǎn)管理協(xié)議且未在承包合同中明確各自的安全生產(chǎn)管理職責(zé)，違反了國(guó)家安全生產(chǎn)法條款，被江蘇省蘇州工業(yè)園區(qū)應(yīng)急管理局罰款了9000元。

時(shí)間再往前推移，2020年6月，牦?？毓梢苍虍?dāng)事人在海關(guān)監(jiān)管年限內(nèi)，擅自將減免稅進(jìn)口設(shè)備移作他用，違反了相關(guān)法律條例，被罰款2000元。

雖然這兩則處罰較輕，不屬于重大違法違規(guī)行為，但對(duì)于企業(yè)的安全生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)來(lái)說(shuō)，仍然應(yīng)該引起注意。

附：牦牛控股上市發(fā)行中介機(jī)構(gòu)清單

保薦人：甬興證券有限公司

主承銷商：甬興證券有限公司

發(fā)行人律師：浙江和義觀達(dá)律師事務(wù)所

審計(jì)機(jī)構(gòu)：立信會(huì)計(jì)師事務(wù)所

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