注冊制下，詢價新規(guī)落地將滿一周年。

新規(guī)實施以來至2022年9月15日，科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板共有242個詢價類IPO項目完成發(fā)行上市。其中，科創(chuàng)板118家，每個項目平均有379家機構(gòu)投資者參與網(wǎng)下詢價；創(chuàng)業(yè)板124家，每個項目平均有390家機構(gòu)參與詢價。而在新規(guī)落地前一年，科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板項目詢價機構(gòu)投資者數(shù)量平均為464家、443家。

對于機構(gòu)投資者數(shù)量相對減少的原因，中信建投證券投行委委員、股權(quán)資本市場部行政負責(zé)人、董事總經(jīng)理陳友新對《證券日報》記者表示，“一方面，報價入圍難度增大，提高了對詢價機構(gòu)研究定價能力的要求，只有對新股價值判斷能力較強的機構(gòu)投資者才能成功入圍，導(dǎo)致部分研究能力較弱的機構(gòu)投資者逐漸退出；另一方面，新規(guī)落地以來，項目破發(fā)風(fēng)險增加，打新收益下降使得機構(gòu)‘博入圍’動機減弱，主動放棄參與部分投資風(fēng)險較大的項目，有選擇地參與新股詢價?！?/p>

【資料圖】

部分機構(gòu)投資者離場

A、C類賬戶仍是主力

據(jù)Wind資訊數(shù)據(jù)統(tǒng)計，詢價新規(guī)實施以來至9月15日收盤，科創(chuàng)板共118個詢價類IPO完成發(fā)行上市，每個項目平均有379家機構(gòu)投資者參與網(wǎng)下詢價；創(chuàng)業(yè)板共124個詢價類IPO完成發(fā)行上市，每個項目平均有390家機構(gòu)投資者參與網(wǎng)下詢價?？苿?chuàng)板項目中，最多的1家企業(yè)有504家機構(gòu)投資者參與網(wǎng)下詢價，最少的只有151家；創(chuàng)業(yè)板項目中，最多的1家企業(yè)有472家機構(gòu)投資者參與網(wǎng)下詢價；最少的只有268家。

新規(guī)落地后，參與網(wǎng)下詢價的機構(gòu)投資者家數(shù)明顯減少?？苿?chuàng)板項目詢價機構(gòu)投資者數(shù)量相比新規(guī)施行前一年均值464家減少18.32%；創(chuàng)業(yè)板項目詢價機構(gòu)投資者數(shù)量相比新規(guī)施行前一年均值443家減少11.96%。

對于部分機構(gòu)投資者離場的原因，廣發(fā)證券投行委相關(guān)負責(zé)人分析稱，“一方面，新股打新收益率有所下降；另一方面，低價未入圍比例大幅上升，網(wǎng)下新股報價入圍難度加大，抱團‘搭便車’式報價策略顯然行不通，機構(gòu)投資者報價邏輯逐步轉(zhuǎn)向投資價值的研判，研究能力、定價能力更強的機構(gòu)更為受益，而研究能力較為薄弱的機構(gòu)投資者開始出現(xiàn)逐步離場的現(xiàn)象。”

新規(guī)落地后，網(wǎng)下機構(gòu)投資者數(shù)量相對減少，但獲配的A、B、C三類投資者結(jié)構(gòu)無顯著變化。A類賬戶、C類賬戶仍是網(wǎng)下主力投資者。

有效報價區(qū)間寬度拉大

報價入圍率下降

詢價新規(guī)后，網(wǎng)下投資者報價集中度降低，有效報價區(qū)間寬度拉大，由新規(guī)前的1%左右提升至約35%。以科創(chuàng)板為例，新規(guī)落地后網(wǎng)下投資者有效報價區(qū)間寬度均值為38.39%，中位數(shù)為32.86%，新規(guī)前一個月均值為1.20%，中位數(shù)為1.08%。某頭部券商投行人士表示，“網(wǎng)下投資者報價出現(xiàn)明顯分散，加大了買賣雙方的激勵和約束，給予更多的市場選擇空間。”

定價過程中的高價剔除比例由“不低于10%”調(diào)整為“不超過3%，不低于1%”，實際操作中均按不低于1%執(zhí)行，也給予發(fā)行人更大的新股定價選擇空間。

從入圍率角度看，新規(guī)后網(wǎng)下投資者報價入圍率平均值為69.22%，中位值為71.86%，低于新規(guī)前一月的平均值（84.87%）和中位值（88.75%）。網(wǎng)下投資者報價入圍率下降超過10%。

廣發(fā)證券投行委相關(guān)負責(zé)人認為，整體來看，機構(gòu)投資者報價的中位數(shù)和加權(quán)平均數(shù)向二級市場股價趨近，新股發(fā)行估值逐漸向二級市場估值回歸，詢價價值發(fā)現(xiàn)功能凸顯。

結(jié)合自身實踐，中金基金表示，“新規(guī)實際上更強調(diào)研究的價值引導(dǎo)和規(guī)范性，對內(nèi)部報告、投價建議區(qū)間、審批流程等均做出更明確的要求，對于有研究能力且內(nèi)控規(guī)范的機構(gòu)或沒有增加入圍難度?！?/p>

在博時基金權(quán)益投資三部基金經(jīng)理助理高翼凡看來，“作為機構(gòu)投資者，公司會在參與打新前就對該新股標的進行較為詳盡研究和討論，基于其實際基本面情況并結(jié)合近期的市場環(huán)境給出合理報價?！?/p>

業(yè)界建議：建立健全

詢價機構(gòu)黑名單機制

“詢價新規(guī)落地后，新股發(fā)行定價更加市場化，新股上市后表現(xiàn)受二級市場的影響也更為直接。在此背景下，新股破發(fā)呈現(xiàn)階段性集聚特點，倒逼詢價機構(gòu)審慎合理報價。”上述投行人士認為，接下來，機構(gòu)投資者可從以下三方面強化其研究定價能力。

第一，進一步增加新股研究投入。部分中小機構(gòu)存在研究人手不足，行業(yè)覆蓋面窄及研究深度不夠的問題，導(dǎo)致研究報告質(zhì)量較低，報價依據(jù)不足。隨著注冊制新股發(fā)行數(shù)量的增加，詢價機構(gòu)對新股研究的投入也應(yīng)相應(yīng)增加，結(jié)合各板塊的定位要求，持續(xù)強化其新股研究團隊設(shè)置。

第二，豐富新股研究及估值方法。隨著新股市場供應(yīng)的增加，差異化定價能力愈加重要。面對所處行業(yè)、成長階段以及盈利能力不同的公司，詢價機構(gòu)應(yīng)進一步豐富新股研究框架，采用差異化的研究、估值方法，綜合考慮二級市場等影響因素，獲得更為科學(xué)、合理的估值結(jié)果，從更多維度對不同類型新股進行估值研究，謹慎報價。

第三，強化合規(guī)建設(shè)，提升報價規(guī)范性。新規(guī)實施后，機構(gòu)“抱團報價”現(xiàn)象得到明顯改善，報價操作的合規(guī)性也得到提升。詢價機構(gòu)應(yīng)珍惜市場化改革成果，繼續(xù)強化內(nèi)部合規(guī)制度建設(shè)，提升報價規(guī)范性，確保報價有依有據(jù)，能夠真實代表其研究結(jié)果和價值判斷，共同維護新股市場詢價紀律。

“隨著注冊制改革穩(wěn)步推進，理性投資和價值導(dǎo)向?qū)⒊晌磥硎袌鲋饕L(fēng)格，市場價格發(fā)現(xiàn)功能和調(diào)節(jié)機制將得到充分展現(xiàn)，這對投資者的投資水平和風(fēng)險承受能力提出更高要求?！睆V發(fā)證券投行委相關(guān)負責(zé)人建議，針對提升機構(gòu)投資者研究定價能力，在監(jiān)管層面上，可加強對多次明顯不合理報價行為的監(jiān)管力度，落實網(wǎng)下投資者分類評價，對關(guān)注名單、異常名單、限制名單、精選名單投資者采取相應(yīng)的自律管理方式，建立健全詢價機構(gòu)黑名單機制，提高機構(gòu)報價的審慎度，提升報價水平。

中金基金認為，對于公募等具備全行業(yè)研究能力的機構(gòu)，未來應(yīng)更多從新股本身的投資價值出發(fā)，合理對發(fā)行人進行價值評估，注重在豐富的新股儲備中挖掘質(zhì)地好、具備長期投資價值的標的。（記者 昌校宇）

關(guān)鍵詞： 機構(gòu)投資者 研究能力 二級市場 新股發(fā)行 廣發(fā)證券